value20131007的部落格

大部分老一輩的香港人，都曾經直接或間接參與五十至七十年代香港的輕工業發展，所以投資界對工業股的評價，比較審慎及有保留。筆者小時候的生活經驗也是畢生難忘：早年喪父，母親經營一家家庭式的小型布廠，胼手胝足，僅可糊口，全家也要總動員，放學回家後都要到布廠幫忙。從事工業，資金周轉永遠是一個大問題。因為需要資金來購入原料及投資機器、廠房及支付員工薪金，但卻只有在製成品完成後，才能收到貨款。在織布行業，棉紗佔了成本的七成，剩下的三成則為支付“燈油火蠟”。員工的薪金及其他損耗維修，數目不菲。如果一切順利的話，毛利率可能只有10% 。但實際毛利率卻遠低於10% ，因為在織布過程中，需要準備較多的原材料，以備不時之需，而在織布過程中，必有斷紗破爛情況出現，因此又會多織一些以作“保險”，同時布疋在織成後會出現收縮（所謂縮水）；上述10% 的毛利率，實際上包括了很多剩餘的存貨，現金流入往往只有5％－6% ，這個10% 毛利還要支付銀行的利息、廠房和機器的分期付款。所以廣東人有句俗語：“只見身鬱，不見米白”；從來工業家經常地遇上現金周轉問題。

1967 年，英鎊貶值，貶值的幅度已把毛利一掃而清。其後英國政府更勒令所有英國進口商（包括布疋進口商），都先要支付100% 的按金，才可以透過銀行開出信用狀，來香港訂購貨物。英國政府的目的，是要阻遏資金外流速度及減少貿易赤字。所以英國進口商在沒法籌集資金下，暫停向香港買入布疋及其他產品。作為一個經營者，母親當時所受的壓力很大，因為廠房的按揭、機器按揭均需每月支付，原料也要支付，又不敢停工（因擔心銀行會接管），唯一的方法就是由一天的3班制，改為1班制，只是由早上9時工作到下午5時，再不是24 小時開工，當銀行派人巡查時，還有一些“樣板戲”可以向銀行交代，但情況已苦不堪言。

母親最後想出一個方法：要求匯豐銀行代英國進口商支付100% 按金，方便英國進口商能夠開出信用狀來港購買貨品，而匯豐銀行為英國進口商所支付的按金利息，全數由香港廠家承擔（筆者當時在大學畢業後，工餘時還會幫忙處理一些文書工作。當日母親約見匯豐銀行旺角分行經理時，筆者就充當翻譯員）。 100% 的按金、４個月的利息支出，就等於整批貨款的4% ，所以毛利率就得從10% 中再扣除4% ，只剩下6% 了。但因為開工時間減為8小時，生產成本上漲，可以說連6% 的毛利率也賠上了，雖然英鎊已貶值了，但訂單價錢沒有加反而要減，最後只有虧本經營。但廠商的苦處不是行外人所能明白的，縱使虧本也要繼續經營，因為廠房及機器仍要分期付款，若工廠停產便會被銀行接管，所以只能“望天打卦”，希望能渡過難關。這種情形維持了一年多，母親飽歷滄桑，所以經常教導筆者說，紡織業是“爛棉衲，無發達”。母親沒有強逼筆者繼承“無發達”的布廠事業。

當時筆者曾問母親，既然布廠是無發達的生意，為何還要經營幾十年。母親說：“現時你大學畢業了，有了學歷，有雇主聘用。但母親不懂英文，中文程度也有限，求職相當不容易，只有埋頭苦幹沒有發達的生意。爛棉衲的好處是不用捱凍，勉強溫飽。”母親的例子反映了很多行業都是過度競爭。入門坎低的行業，適合沒有專業知識的普通人，在人人參與時，便會出現過度競爭，也就成為“爛棉衲”的生意。當時母親生產的布疋已經無法追上潮流了，要追上潮流，必須更換所有機器及配套設施，這不是一個小數目，要完成的話一定要負上一筆大債項，以六十年代一部瑞士先進的織布機，需要5萬港元，相當於一層過千英尺的住宅單位，要更換20 台織布機，則要100 萬港元，這還未計算其他配套的設施在內。 20 台織布機的規模只是很小，不能爭取到經濟效益。筆者從小時的經驗就理解到什麼是“爛棉衲，無發達”：筆者當時理解到，作為匯豐銀行，它只要作出一個承擔，代英國進口商支付進口按金，每年便可額外收取12%的利息，這就是“經濟專利”，也是小工業家無法做到的。所以筆者第一次投資香港股票，就是買匯豐銀行。"

" 筆者從七十年代初，便投身證券分析的工作，接觸過不少製造行業，他們很多時都會面對上述例子的問題，尤其是生產中、下游產品的生意。原料價格上漲，便會將毛利率壓縮得很厲害。舉例而言，若原材料佔成本70% ，若其價格上升10% ，你的成本便會上升7% ，而毛利率則相應減少7% ；第二個困難是市場的競爭。由於工業沒有什麼專利可言，任何人有資金，有技術便可參與，市場的價格競爭則無日無之，就算最成功的德昌電機，其微型馬達也要年年減價。工業的第三個難處是設備的更新（Re-Tooling），要提高效率，要產品追上時代，便要不斷投放更多資金。所以很多廠家都感到生意愈做愈大，但負債也愈來愈大，因為很多新機器設施都是很昂貴的，經常需要融資來添置。

從紡織業的困難，也可以伸延到家庭電器業，例如生產彩色電視機。整個電視機最昂貴的組件是真空映像管，工廠若是生產黑白的顯像管，其配套設施是不能生產彩色顯像管的，因此若要追上潮流，整套設備都要更換及引入新技術。一條生產線能夠出產 17 英寸電視機的顯像管，卻不能同時生產更大的 33 英寸顯像管。當你能追上 33 英寸的時候，先進的生產商已經成功地生產 Plasma電視機了，現時 Plasma的科技還未穩定下來，但是已經有生產商生產液晶體電視機（LCD）。在六十年代時，擁有黑白電視已很滿足；在七十年代擁有17英寸彩電已很奢侈；在八十年代則追求33 英寸的彩電；到九十年代則嚮往 Plasma。消費者不斷在追求新產品，但廠商則要不斷投資更新機器配套，不斷融資負債，到頭來還不一定能賺大錢，因為科技進步得快，而且有太多對手參與競爭。

from 林森池, " 證券分析實踐-投資王道 "