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Think different,這句話就是跟別人想的不一樣,大家都這樣想,老子就跟大家相反,這樣算是獨立思考??當然不算,那到底怎樣才算是獨立思考ㄋ??


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投資這件事情不論最終是獲利或者虧損,無可避免地伴隨著風險,你投資宏達電最後賺了一倍你能說這一路上持股操作完全沒風險?或者最後虧損了一半本金,你會歸咎於風險找上門?我們確定一件事情,不論賺賠風險永遠是這是金融市場的鐵律,跟呼吸空氣一樣自然,他就像是道路上的坑洞一樣絕對存在道路中的某處,但經過訓練我們可以繞過他,風險是可以規避的。
小弟以下舉幾個簡單的例子跟各位朋友分享:

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在《有關投資與人生最重要的事》書中,橡樹資本的創辦人,作者霍華馬克斯(Howard Marks),提出一個很特別的名詞,他認為價值投資法也有該註意的技術面,這個技術面不是指價格線圖的技術分析。 

價值投資法中的技術面是指與基本面無關但會影響股票供需的因素。他舉了兩個例子,例如股價下跌很多時,槓桿融資的投資人無力繳交增加的保證金,會被券商斷頭強制賣出,這種強制賣出會短暫增加賣壓,在技術面上提供良好的買進機會。第二個例子,當大量基金投資人贖回資金時,基金經理人被迫要強制賣出持股,同樣在技術面上提供良好的買進機會。 

近年的指數型ETF盛行,我想到另外一個技術面上提供良好的買進機會,當大型股指數的規模遠大於中小型股時,例如台灣五十的規模遠大於中一百的規模,當一檔個股被從台灣五十成分剃除,移到中一百成分中時,追蹤台灣五十者被迫要賣出,但是接手的追蹤中一百者卻較少,這種規模的差異,會讓剛被剃除的個股形成強制賣出,也就是另外一個技術面上提供良好的買進機會。

 

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為什麼要停利?基本理由是這樣的:

股票、股市、或是其他市場,它會上漲,也會下跌。譬如像下方這個先漲後跌的圖形:

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停損之所以為那麼多人所推崇,在於它給投資人(或是投機人)一種對自己投資有所控制的感覺。下跌10%就賣出,損害不再擴大。Good Job!

問題是,啟動停損動作的下跌10%是誰決定的?是投資人,你所能掌握的嗎?不,下跌10%是市場決定的,是成千上萬買賣這張證券,參與這個市場的投資人所共同決定的。

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此書要告訴你,如何確保所投資的企業,是一家健全、管理完善而具有潛力的公司。更重要者,其價值必須遠超過你支付的價格。本篇介紹價值投資架構的五大要素。

價值投資人追求的是價值。他們鎖定目標,評估價值,然後抱著買進整家公司的心態投資股票。這套方法的效力,雖然歷經時間的考驗,但很少人能夠真正付諸實行。挑戰永遠發生在執行層面。

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要如何掏空一家公司

最近時間一直很緊, 所以一些想寫的題目也一直無法有空. 這一週我先PO上來我之前寫的在我預定出版公司治理議題中的一篇. 在我之前的文章有提過, 未來這本書會有一部份叫"鄉民提問", 由本站讀者和PTT股板鄉民提出公司治理問題, 有適合的題目我來回答並收錄在這本書中. 這篇文章就是其中之一. 提問人:Koreasparkle 本來問的是為什麼很多上市櫃公司都喜歡發行ECB. 但因為如果隻針對此問題回答 篇幅有點短, 所以我就擴充為如何掏空一家公司, 並把ECB部份列為其中之一. 裏面提到的掏空手法隻是我所想到和查到的, 如果有可以再補充的, 請提出來. 另, 如果各位讀者還有興趣提出相關公司治理問題, 讓我寫成一篇文章的的, 也請及早提問!

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這一點可以看出巴菲特對於購併公司的看法, 當然他也有提出一個在一些前題下是可以採用併購公司的方式, 它的比喻讓人很容易理解,也因此對於公司的併購動作還是要採取保守一點的看法, 因為併購後的效果需要時間去追蹤, 而併購的效益(非規模的擴大)對於一般人而言也無法評估, 所以以仁寶併購華寶的案子來看,或許仁寶的經營層認為此項併購案符合其中一種可能性"只要增加額外少量的資本支出,便可以使營業額大幅增加"吧 , 我不知道, 有待時間去驗證, 否則為何需要溢價去購買呢??

無控制權之盈餘(Non-controlled Ownership Earnings)
● 去年我們曾詳細的討論無控制權盈餘的觀念,亦即那些我們無法控制或影響其盈餘分配的一些被投資公司,而這部份的盈餘完全未顯現在波克夏的帳面之上,然而我們深信未分配且未記錄的盈餘仍將與那些我們控制的公司所賺的盈餘一樣轉化成波克夏的價值,雖然它們是以波克夏不規則的已實現或未實現利得的方式呈現,但就長期而言,市場價格終將會與企業價值同步發展。整體而言,我們在無控制權公司的經濟競爭力反而比具控制權公司的公司來得佳,可能的原因是在股票市場上我們可以合理的價格買到部份優秀企業的股權,而若要透過購併談判的方式買下整家公司,其平均價格可能遠高於市價。(1981)

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如果我們放棄對量化風險衡量方法的著迷去理解風險的三位一體性,會受益匪淺。從投資角度看,資本的永久性損失主要有三個途徑——價值風險(買進了

價值高估的資產)、商業風險(基本面問題)和融資風險(槓桿)。充分理解這三個元素,才能更深刻地理解風險的真正本質。

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臨界狀態/財務困境:這就導致了臨界狀態,這種狀態的特徵往往是內部人員變現,接著會出現財務困境,在繁榮時建立的巨大的槓桿開始成為嚴重的問題。這個階段常常會出現欺詐行為。

  資金逃離:泡沫生命週期的最後一個階段是資金逃離。投資者被各種事件嚇壞了,不願意繼續留在市場中,這就導致資產價格跌至低谷。斯圖亞特說:「通常來說,並不是恐慌摧毀了資本,恐慌隻是暴露了以前被無希望且無回報的投資摧毀的資本規模。大銀行和商業機構的倒閉,隻是疾病的症狀而非疾病本身。」

  斯圖亞特發現泡沫之後的復甦是漫長的。「經濟低迷,企業倒閉和投資減值降低了很多人的購買力……利潤長期在低水平徘徊,因為需求受阻……隻有時間才能重新穩定破碎的勇氣,癒合深深的創傷。」

  既然泡沫一次又一次地以同樣的方式重復發生,這帶來一個問題——大家為什麼看不到即將出現的後果呢?很不幸的是,我們必須至少克服五個行為障礙,才能避免泡沫。

  第一,過度樂觀。每個人都認為自己不像平常人那樣會喝酒上癮、離婚或者失業,這種遇事隻往好的方面看的習慣導致我們看不到本來可以預測到的危險。

  第二,除了我們的過度樂觀之外,我們還有自以為能掌控局面的錯覺,我們相信自己能夠對無法控制的事件的結果施加影響。在很多金融偽科學中有多種錯覺存在,例如,風險價值(VaR)這種衡量方法認為,隻要我們能把風險量化,我們就能控制風險,這種想法是現代金融中最大的謬論之一。VaR隻告訴我們在一個給定的可能性下,預期的損失是多少,比如說,給定95%的可能性,單日損失最大是多少。這樣的風險管理技術相當於買輛汽車,隻要不撞車,汽車上的安全氣囊肯定能起作用。這種安全隻是幻覺而已。

  發現可預期的突然事件的第三個障礙是自利性偏差①。我們天生喜歡根據自己的自我利益來解讀信息並採取行動。沃倫·巴菲特說:「需不需要理髮絕不要問理髮師」。如果你在2006年曾擔任過風險管理經理,認為你所在銀行的一些擔保債務憑證(CDO)可能有點問題,肯定會被炒魷魚,會有一個批准這種交易的風險管理經理接替你的崗位。不管何時,隻要很多人在掙很多的錢,指出他們的行動中明顯的缺陷、指望他們停止是不可能的。

  第四,缺乏遠見,過度關註短期利益。我們在進行選擇時常常不考慮將來的後果,這個缺點可以總結為「今朝有酒今朝醉,因為明天就要上天堂了。」這忽視了一個事實,在任何時候,我們活到明天和活不到明天的可能性其實是260,000:1。聖奧古斯丁祈禱:「上帝,讓我變得貞潔吧,但不是現在」就是徹頭徹尾的缺乏遠見。那些金融界的人都想,再來一年牛市,再來一些花紅,我保證,明年一定從金融界激流勇退,好好享受生活。 

  疏忽造成的盲目阻礙了我們發現可預見的突發事件,坦率地說,有些東西我們是故意忽視的。有一個經典的實驗,播放一段兩隊人打籃球的短片,一隊人穿白色球衣,另一隊人穿黑色球衣,要求觀看者數白色隊的傳球次數。播放到一半的時候,一個打扮成大猩猩的人走進球場,敲打自己的胸脯,然後走出去。最後,問觀看者白色隊傳球多少次。正常的答案應該是14至17次。然後詢問觀看者有沒有看見奇怪的事情,接近60%的觀看者沒有留意到那隻大猩猩!告訴觀看者有一隻大猩猩之後,重播短片,大部分觀看者認為這部短片不是他們剛才所觀看的那部,他們認為第一次看的那部短片中沒有大猩猩!大家隻是數傳球的時候太專心了。我懷疑金融界也有類似的事情——投資者太關註細節和喧嘩聲,忘了觀察大局。 

  教訓四:價值很重要 

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2008年和2009年年初的市場下跌似乎隻被投資者當作是一場噩夢,投資界的所作所為似乎重新一切如舊,記憶竟然如此短暫,讓人十分震驚。毫無疑問,我們應該反思過去,從那些導致大蕭條以來最嚴重的錯誤中吸取教訓。為了吃一塹長一智,我找到了十個似乎被大家忽視了的最重要的教訓。讓我們開始吧。

  教訓一:市場並不有效

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卡拉曼在 MIT 斯隆管理學院的演講

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哪些行業值得長期投資

——《投資叢林》讀書劄記

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原文出自: 摘自 Winning the Investment Game, by James Gipson, 1984

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三天前初讀兩山大在部落格中發表這篇「匯損撐得過但股市撐不住」,儘管在文末兩山大習慣加註自己的見解,但我當時看完並沒有什麼 fu。直到隔天我自己一個人在寒冷的公園慢跑時,為了把註意力從身體對冷風的感受轉移到別的地方,因此把兩山大的文章再反芻一下,幸好我的心算本來就不好,為了把假設的簡單例子在腦海裏轉出一些結果,就花了我不少時間,讓我得以在七公裏的慢跑過程中忘記徹骨的寒風。隻是我一邊心算一邊覺得恐怖,回家後趕緊找個空檔用 Excel 把想法具象化,確認自己的心算結果是否為真,或其實隻是自己的爛心算能力害我自己嚇自己而已。

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今一家公司欲藉由窗飾財報來衝高營收連帶的也需衝高進貨和擴大現金部位以支付相關費用,也就是一個謊仍須用十個謊來圓,而企業即使掩蓋的再完美要將十個謊全部盡善的覆蓋仍有其困難,曾為世界最大的某知名乳業公司曾創造上百個子公司與海外子公司來做假帳,而在此條件下則公司會在搭配媒體放送美妙樂曲轉移投資人注意。

但一間公司一旦被批露,可就不是只有這間公司受害了。因為一間公司必定需配合子公司與市面上願意配合的公司與海外銀行做假帳,這些願意淪為共犯者的同謀重複率也極高,一旦作帳風暴爆發,喝茶水看報紙的公務員不得以在民眾壓力上緊發條加強查緝。01年安榮案作帳被揭諸於世人後連帶的NTL、愛德發、環球電訊、世界通信等一家家公司連續爆發財務醜聞,而台灣03年博達案爆發後也引起皇統、訊碟、勁永等一連串財務作帳醜聞,然而只要對財報分析夠了解的投資人是可以避開這些地雷股的。

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股市變幻莫測如同霧裡看花,近八百年來無數人爭相試著預測未來走勢更試圖從一家家公司裡分得一杯羹。從1250年世界第一家上市公司出現、1600英國第一家上市公司-東印度公司,再到至今2012全球幾十萬家上市公司,貪婪犯罪建築在灰色法律地帶,而這篇文章要提的就是已有千年之久的犯罪手法-洗錢。

洗錢藏在背後的動機千百種,有人為私吞而洗、有人為績效而洗、有人為出名而洗、有人為平衡年盈餘而洗、有人為賺太多而洗,尤其在這電子化的今日錢只是記憶體裡的渺小位元,日漸全球化與金融創新化替上市公司提供更多前所未有的洗錢管道。當然,洗錢手法千百種,從孩子跟媽媽要錢謊報是要繳班費其實拿去買名偵探柯南的賭翹、申報所得稅時隱匿它項收入,到上市公司透過子公司及操縱財報都是廣義洗錢的一種,目的不外乎極大化自身利益,但是公司究竟如何透過子公司洗錢? 為了避免繁雜,我就盡量簡單化省略一些法規和複雜的金融選擇權以希望大家都看得清究竟如何運作。 

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開頭,我還是想先引用一下傑西李佛摩的一段話:投機的競技始終是世上最具魅力的遊戲,但是這樣的遊戲," 愚蠢的人不能玩,懶得動腦筋的人不能玩,情緒平衡不佳的人不能玩,妄想一夜致富的冒險家更加不能玩,否則他們都將窮困潦倒致死。"

 

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在價值投資法這一系列的文章,價值投資法的介紹(一)中,針對價值投資的五個重要觀念(價格、價值、遠低於價值的價格、好公司、長期投資的心態)作了基礎性的描述,價值投資法的介紹(二)與價值投資法的介紹(三)則針對這五個重要觀念中的前四項做深入性的說明,今天我們將針對長期投資的心態做說明,並藉此釐清此次金融風暴下,投資人對於價值投資法與巴菲特的錯誤印象。(註:由於巴菲特的名氣,價值投資法亦被冠以巴菲特投資法的名稱,雖然方法因人而聞名,但是我們仍沿用價值投資法的稱呼,而不以巴菲特投資法代之。)


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自由現金流量折現法的關鍵在於可預測性,因為公式是死的,如果給公式的數字是大致正確的,算出來的結果就不會離譜。如果給的數字是瞎猜或隻是一廂情願的憧憬,即使公式再正確,出來的結果也隻是瞎猜或自我陶醉而已。

在價值投資法的介紹(一)中,第四個觀念是好公司,好公司的特性是持續的賺錢,其實也隱含著好公司必須具備獲利的穩定性,也就是獲利不能忽高忽低,要就穩定在某個水準波動,否則就是穩定的成長。因為公司賺錢,而且金額穩定,加上公司經營階層的誠信度高,此時自由現金流量的可預測性就相對的高,這樣的公司就是好公司。

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